红刊财经 刘杰
从经营业绩来看，奥福环保近年来营收大幅增长，但业绩波动十分明显，同时以其目前的研发投入规模来看，科创味略显不足。更重要的是，其突增的高毛利率还存在“掺水”之嫌。
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科创板申报依旧如火如荼，前期申报的数家公司已被相关机构问询，新的一批公司又来“闯关”。近期，山东省一家致力于环保行业的公司也加入申报行列，该公司为山东奥福环保科技股份有限公司（以下简称“奥福环保”），主要从事蜂窝陶瓷技术的研发与应用，产品主要应用于重型柴油车尾气处理。
奥福环保创建于2009年，本次申请科创板上市拟募集资金5.77亿元。《红周刊》记者深入研究其招股书后发现，该公司收入与存货周转存在“倒挂”现象，超高毛利率的真实性存在疑点，此外，从公司所处竞争环境来看，未来的发展前景也令人担忧。
营收与存货周转“倒挂”现象明显
招股书披露，奥福环保2016年至2018年实现营业收入分别为0.93亿元、1.96亿元、2.48亿元，实现净利润分别为613.52万元、5588.09万元、4679.89万元。其中2017年、2018年的营收增速分别为111.18%、26.59%，净利润增速分别为810.82%、-16.25%。由此不难看出，报告期内奥福环保的营收、净利润增速均呈现大幅波动趋势，其2016年业绩平平，净利润仅为百万元的水平，2017年业绩则高速增长，净利润增长8倍有余，但2018年业绩迅速回落，净利润大幅下降。
报告期内，奥福环保业绩虽然大幅波动，不过营业收入却持续增长，2017年甚至出现了爆发式增长。然而伴随收入增长的还有存货的激增和存货周转率的不断下降，甚至出现了营收与存货周转“倒挂”的反常现象。
招股书披露，报告期内该公司的存货的金额分别为3606.15万元、9543.80万元、1.35亿元，其中2017年、2018年存货的增速分别为164.65%、41.30%。而其营收增速却分别为111.18%、26.59%。显然，其存货增速远超营收的增速。按照常理，公司产品销售实现大幅增长，营运能力应有所提高才对，然而，报告期内其存货周转率分别为1.38、1.2、1.13，竟然出现逐年下降的情况，这显得有些异常。
不过从其招股书披露的生产情况来看，奥福环保的存货激增，可能是该公司通过加大生产备货所致。2017年其核心产品蜂窝陶瓷载体产能利用率高达122.37%，处于超负荷运转状态，并且年末存货结构中主要为在产品，占存货比重达42.85%，这表明该公司加大生产以供当年之需的同时，还为下一年的产品供应做了大量储备。然而，奥福环保在2017年不惜超负荷大幅备货，但是其2018年的销售增长情况却未如2017年般迅猛，其不但营收增速骤然放缓，还导致存货的大幅增加。对此，到底是公司决策失误，还是其他原因所致，就有待公司给出合理解释了。
毛利率“掺水”之疑
招股书披露，2017年奥福环保的毛利率达59.94%，较2016年46.29%的毛利率上升了13.65个百分点。对于奥福环保的超高的毛利率，《红周刊》记者在进一步核算其财务数据后发现，其中存在很大可疑。
根据招股书披露，2017年奥福环保向前五大供应商采购的金额合计达4444.46万元（如表1），其中主要原材料采购及天然气、电力等能源采购占其当年采购总额的39.44%，由此推算，当年其采购总额应该为1.13亿元。
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该部分采购物资用于产品生产，最终将结转至营业成本。根据公司披露信息，奥福环保的主营业务成本主要由直接材料、直接人工及制造费用构成，其中涉及消耗采购物资的成本项目为直接材料及制造费用，但由于采购物资中天然气、电力等能源类的消耗在制造费用中核算，故需要剔除该部分采购物资的影响。
据招股书披露，2017年该公司向前五大供应商采购天然气和电力的金额分别为1964.34万元和474.79万元，两项合计2439.13万元（向前五大供应商采购金额与公司披露的天然气和电力采购总额相差不大），剔除这部分能源采购后，其材料采购金额为8829.78万元。其披露的营业成本中直接材料金额为3148.84万元。从材料采购中扣除这部分直接材料成本后的剩余的金额为5680.94万元，理论上这部分金额将全部结转至存货项目中，使得当年该公司的存货出现相同规模的增加，但实际情况又如何呢？
奥福环保的存货项目主要由原材料、在产品、自制半成品、发出商品、库存商品几大类别构成，2017年该公司原材料金额较上年增加了1374.84万元，此外剔除掉当年相比上年多出的4.98万元存货跌价准备的影响，也就意味着其在产品、自制半成品、发出商品、库存商品中材料成本应相对增加4311.08万元。
2017年末，奥福环保在产品、自制半成品、发出商品、库存商品合计金额为7008.20万元，较上年相同项目增加了4562.81万元，其中招股书未披露此类产品中材料成本占比情况，不过2017年其直接材料占主营业务成本的比例为40.12% 若按照这一比例估算，那么这几类存货项目中包含的材料成本新增额大约为1830.60万元。显然这一结果远小于上述4311.08万元的理论增加额，两者相差了2480.49万元。
如果其披露的存货数据无误，那么导致差异的原因则在采购数据及营业成本数据的披露上。倘若披露的采购数据偏高或主营业务成本数据偏低，则会导致上述核算结果的差异。若营业成本真的被虚减，则会导致毛利率虚高，因此该公司2017年的超高毛利率或存在“掺水”嫌疑。
发展前景堪忧
从奥福环保的产品角度分析，其主营产品为蜂窝陶瓷载体，该产品占营收比重达7成以上，奥福环保的蜂窝陶瓷载体包含车用SCR载体及DPF产品两类产品。其中主打车用SCR载体实现的收入报告期内占蜂窝陶瓷载体产品比重分别为99.66%、98.06%、86.12%，由此来看，其2018年主打产品占比出现大幅下滑，下降了6.29个百分点，营收金额缩减了1048.85万元，这意味着奥福环保的主业产品目前处于销售放缓、业务收缩的窘况。
对于DPF产品，该公司通过出口美国和加拿大使得该产品在2018年业绩贡献大幅提升，然而令人担忧的是，由于中国与美国双边的贸易摩擦，该公司向美国地区出口的DPF产品已被加征10%的进口关税，随着近期美方将2000亿美元中国输美商品的关税从10%上调至25%，该公司出口产品销售必将进一步遭到重创。
奥福环保的产品主要应用于柴油车尤其重型柴油车尾气处理，终端客户为主机或整车厂商。其产品的销售情况取决于下游行业商用货车的产量，奥福环保2017年实现业绩激增正是得益于下游商用货车的产量大增。
2017年受治超新政实施、存量置换、基建投资加速等因素影响，该公司下游商用货车产销量旺盛，重型商用车产量大幅增长，创下历史最高产量纪录，奥福环保营业也水涨船高，大幅增长。然而，至2018年国内重型商用货车市场逐渐回归平稳，产量也随之减少，以至于该公司2018年业绩增长骤然放缓，甚至净利润出现下滑。令人担忧的是，目前重型商用货车产量缩减已然呈下滑之势，因此该公司未来的业绩也存在诸多不确定性。
长期来看，新能源汽车技术的不断发展也是一股不容小觑的竞争力量，虽然目前重型柴油车市场主要还是由传统内燃机驱动方式主导，但低排放和零排放是未来发展大方向，若日后新能源汽车在技术方面实现突破，则将会对公司的业务产生极具冲击力的影响。据《红周刊》记者了解，目前部分新能源柴油车已经实现量产，例如，拟创业板上市的大运汽车就是以生产新能源商用货车为主，其重卡的市场占有率位居全国第八位。这对于奥福环保来说，显然也是一大隐忧。
招股书提到：“长期以来，蜂窝陶瓷载体全球市场由美国康宁公司和日本NGK公司垄断，二者合计约占全球蜂窝陶瓷载体90%以上市场份额。重型柴油车用大尺寸蜂窝陶瓷载体由康宁和NGK公司主导的市场格局未发生根本改变。”这也就意味着目前的市场仍被两大寡头公司牢牢掌握，而奥福环保想要凭一己之力打破长期的垄断市场将会是一个巨大的挑战，短期来看难以实现。况且打破垄断则需要技术的革新与突破，但该公司在研发的投入上并不出色。
报告期内，奥福环保的研发投入金额分别为750.86万元、1178.66万元和1617.65万元，占营收比重为8.09%、6.01%和6.52%。公司在研发上投入的资金仅一千多万，相较其他诸多拟科创板上市的公司来说明显偏少，并且研发投入占营收的比重还在下滑，再看公司的专利权也是仅有12项。因此，总体来看，奥福环保在研发的投入上似乎有些“吝啬”，这也不利于其进一步提升市场占有率。
（本文已刊发于2019年5月11日出版的《红周刊》）