猪价探底是场持久消耗战

   在2017年的年报中，我们明确提出“规模化养殖的蓬勃发展”、“生产效率提升”和“出栏均重系统性上升”三大核心因素推动生猪产能和猪肉供给能力进入上升通道，各地环保压力一定程度压制产能释放速度，猪价牛市阶段已经终结并进入下跌通道。

   我们认为后周期时代猪价依然下跌的规律仍然有效，母猪产能释放，猪肉供应过剩，决定后市全国生猪均价呈现在9.5~13.0元/千克低位震荡的局面，底部位置9.5~10.0元/千克，低于猪料药的成本投入，同时猪粮比跌至5:1的中度亏损线，仔猪和肥猪均亏损，猪场现金流持续为负并恶化，猪场难以承受致逐步淘汰产能，底部出现在4~5月附近。上方位置看到13.0元/千克，9月以后供需有望改善，猪价小幅反弹至盈亏平衡线之上。

   此次猪价探底过程中，我们认为猪场老板的情绪将起到至关重要的作用，养殖户抗跌能力加强，过去持续3年多的盈利致猪价探底是场持久消耗战。

   核心因素一：高盈利和母猪价格反映前期补栏良好猪肉供应过剩

   随着生猪产业环境变化，2017年以来农业部母猪存栏数与猪价走势背离，数据指导意义存在问题，这与样本代表性、中间环节过多有关系。因此，对于周期低点的判断，我们通过盈利状况及母猪价格来分析产能增加并小幅过剩，毕竟市场价格数据相对真实。能繁母猪到生猪出栏大概需要10个月，由此推算2018年二、三季度的活猪供给量对应的是2017.7~2017.12的能繁母猪数量。

   2017上半年生猪养殖利润处于高位将刺激后备母猪补栏，经过4~5个月后转为能繁母猪，母猪产能增加，导致2018年生猪供应上升。2017上半年国内生猪养殖利润头均约430元，仔猪头均利润约220元，猪粮比区间为10.3:1~7.7:1，猪价处于由重度上涨到轻度上涨的过程。从盈利周期来看，高盈利背景下将刺激养殖户补栏，同时母猪淘汰量比较小，母猪产能总量将上升。

   同时从下图后备母猪购进价格来看，2017上半年价格维持在相对高位，说明国内农场的二元后备母猪补栏积极性不错，验证了母猪产能增加的逻辑。

   环保去产能只会抵消部分新增的母猪产能，不会改变母猪存栏增多的趋势。虽然同期环保整治在各地陆续开展，尤其是南方水网地区，但我们依然认为处于高盈利水平下母猪补栏的积极性是来自绝大多数养殖户，而环保的打击面主要集中在南方及禁养区。

猪价探底是场持久消耗战

猪价探底是场持久消耗战

   上文我们分析了母猪产能仍偏多，那么从母猪到猪肉还涉及MSY和出栏均重2个关键生产指标。随着规模化、养殖管理水平的提升，生产效率已进入趋势性上升通道，但增速势必放缓。

   2018年国内猪肉供应小幅过剩，猪价趋势上涨缺乏支撑，呈现低位震荡结构，震荡中枢在11.5~12.0元/千克之间。当MSY同比增3%，猪肉过剩216万吨；当MSY同比增4%，猪肉过剩324万吨；当MSY同比增5%，猪肉过剩434万吨。

猪价探底是场持久消耗战

   核心因素二：养殖户抗跌能力加强猪价探底是场持久战

   此次猪价探底过程中，我们认为猪场老板的情绪将起到至关重要的作用。2018春节前后生猪价格持续下调，猪粮比已跌破6:1，逼近盈亏平衡点，但不足以促使养殖户淘汰产能，因为经过3年多的盈利，猪场抗跌能力加强，同时对于环保去产能的预期过于乐观，猪价探底注定是一场持久的消耗战。

   预期偏差：二次育肥或压栏原料价格波动

   由于目前猪价持续下跌，部分地区若大量出现二次育肥和压栏惜售的现象将使得标猪出栏后移，一定程度影响当下猪肉供应量，带动猪价小幅反弹，但加剧了后市集中出栏致猪价下跌的风险，所以猪价有可能短时间跌破9.5元/千克和突破13元/千克。

   同时玉米(1760, -7.00, -0.40%)和豆粕(2984, 6.00, 0.20%)价格大幅上涨，造成生猪集中出栏和补栏锐减，那么可能支撑猪价破除13元/千克的上轨。